[디지털데일리 고성현 기자] 국내 메모리반도체 기업인 삼성전자와 SK하이닉스에 대한 부정론이 커지고 있다. 미국 투자은행(IB) 모건스탠리가 메모리 시장에 대한 비관적 시선을 담은 보고서를 낸 탓이다. 업계에서는 관련 내용에 대해 '시기상조'라며 과도하다는 평가를 내놓으며 우려를 불식하고 있다. 다만 엔비디아의 칩 생산성과 범용 메모리 수요가 변수로 남아 있는 만큼 섣부른 예측에 대해서는 경계하는 모습이다.

19일 업계에 따르면 모건스탠리는 지난 5일 '겨울이 다가온다(Winter looms)'는 제목의 보고서를 내놓고 SK하이닉스와 삼성전자의 목표주가를 하향했다. 모건스탠리는 SK하이닉스의 목표주가를 26만원에서 12만원으로 하향하고 투자 의견을 비중 확대에서 축소로 전환했다. 삼성전자의 목표주가도 10만5000원에서 7만6000원으로 하향했다.

모건스탠리가 목표가를 하향한 이유는 인공지능(AI)발 메모리 호황 사이클의 둔화다. 고대역폭메모리(HBM)가 내년 과잉 공급에 접어들면서 가격이 내려가고, 범용 D램이나 낸드 수요가 뒷받침하지 못하며 이익을 내기 어렵다는 게 주된 골자다. 아울러 보고서에는 삼성전자, SK하이닉스의 실적이 올해 4분기 정점을 찍고 점차 하락세를 탈 것이라는 비관적인 관측을 내놨다.

모건스탠리의 보고서가 주목받는 배경에는 지난 2021년 8월 내놓은 '겨울이 온다(Winter is coming)' 보고서 사례가 있다. 당시 모건스탠리는 메모리 공급 과잉과 시황 둔화를 예측하며 호황 사이클의 종료를 내다본 바 있다.

국내 반도체 업계에서는 모건스탠리의 보고서에 지나친 비관론이라는 지적을 내놓고 있다. 기존 D램·낸드 시장은 모바일·PC 등 소비자 제품의 수요나 교체 시기에 따른 수요 변동폭이 큰 흐름을 보였으나, HBM을 중심으로 한 서버용 시장은 수주를 기반으로 한 물량이기에 급격한 출하 감소가 일어나기 어렵다는 이유에서다.

특히 HBM은 엔비디아의 GPGPU에 특화된 제품으로 메모리 제품의 통상적인 개발 로드맵과는 결이 다른 모습을 보이고 있다. 일반적인 D램이 공정 고도화에 따라 성능이 개선되고 원가를 줄이는 D램 제조사 중심의 공급 양상이 벌어졌다면, 이는 최종 고객사인 엔비디아 등 AI가속기 팹리스의 요구에 맞춰 개발·공급이 이뤄지는 구조다. 개발 과정에서 AI가속기와의 높은 호환성이 요구되는 만큼, 공동 개발한 제조사 외 메모리업체의 납품이 어려워 시장 공급 과잉 상황의 영향에도 비교적 자유롭다는 평가를 받는다.

실제로 SK하이닉스는 엔비디아 A100 시리즈 이후 탑재한 HBM2E부터 HBM3, HBM3E까지 관련 공급망 내 선두주자의 위치를 지속하고 있다. 이를 기반으로 내년 HBM 수주까지도 확보한 상황이다. 삼성전자와 SK하이닉스는 올해 컨퍼런스 콜 등에서 HBM에 대한 내년 물량이 이미 확정됐다고 밝히기도 했다.

양사가 추진하는 투자 역시 10나노 6세대(1c)와 같은 D램 공정 노드의 미세화를 위한 전략이라는 게 주류 의견이다. 낮은 수율로 공급량이 적은 HBM 수량을 늘리면서도 공정 고도화를 병행하는 투자이기에 모건스탠리 보고서가 내놓은 공급 과잉과는 거리가 멀다는 의미로 풀이된다. 특히 창신메모리(CXMT) 등 대규모 투자에 나선 중국 기업이 아직 첨단 공정에 접근하지 못하고 있어, 이들의 투자가 현재 메모리 호황을 이끄는 HBM과는 결이 다를 것으로 예상하고 있다.

일각에서는 보고서와 별개로 메모리 시장 내 단기적인 위협이 존재한다는 관측도 나온다. 메모리 업체의 매출을 떠받치는 축인 범용 제품 수요가 살아날 기미가 보이지 않는 데다, HBM에서도 엔비디아 차기작의 생산 문제가 거론되면서 지연될 가능성이 남아 있어서다.

최근 시장에서는 엔비디아의 차세대 칩인 블랙웰 시리즈의 양산이 올해 4분기에서 내년 1분기로 지연될 수 있다는 관측이 나온 바 있다. 엔비디아는 회계연도 2분기 실적발표에서 이같은 우려를 불식했으나, 업계에서는 높은 패키징 난이도로 인해 여전히 연기될 가능성이 남아 있는 것으로 보고 있다. 블랙웰은 TSMC 공정을 거쳐 2.5D 패키징 라인업인 CoWoS-L을 사용하고 있다.

업계 관계자는 "HBM이 기존 메모리 시장과 달리 수주형 산업의 형태를 띠고 있어 모건스탠리 보고서가 예측한 특성과는 다른 흐름을 탈 것"이라면서도 "올해 하반기부터 상승할 것으로 예상했던 메모리 수요가 저조한 것은 변수로, 낮춘 재고 수준과 생산 가동률을 어떻게 관리하냐에 따라 개별 기업의 성과가 달라질 수 있다"고 전망했다.